作者：嘟嘟的投研CheatSheet，好投学堂专栏作家
题图：嘟嘟的投研CheatSheet微信公众号
此前在《基研CheatSheet · 将部分纯债置换成低价转债》中，明确提示了信用债/利率债的拥挤风险。最近各期限利率开始有反弹迹象。
随着纯债资产荒延续，不少投资人开始考虑将目光投向类债资产，包括之前讨论的REITs《基研CheatSheet · 猛涨的REITs还能追吗？》还有高YTM可转债。
截至2024年3月14日，纯债YTM超过4%的转债共计54只，刚好占全市场545只存续转债的10%。
理论上：假设这些高YTM转债不违约且我们持有期够久，理论上是能获得这部分的高收益的。不过实际情况往往是，高YTM转债可能违约，且投资人持有期也不是无限的。
那么当我们在投资这类高YTM转债时，究竟拿到的是怎样的收益曲线？
如何定义转债YTM？
要回答上面的问题，我们要先理解纯债到期收益率这个指标是怎么计算的。
以中信转债为例：如果我们在上市时买入，它的利率是：第一年0.3%、第二年0.8%、第三年1.5%、第四年2.3%、第五年3.2%、第六年4.0%；最后一年由于有补偿利率，因此实际收益看到期赎回价111元即可。至此，持有六年的利息总共是100*0.3%+100*0.8%+100*1.5%+100*2.3%+100*3.2%+11=19.1元，对应单利收益：19.1/6/100=3.18%。
当然实际YTM计算会更复杂一些：一方面要考虑时间价值（复利），另一方面更可能在中途买入，持有时间需进行相应调整。
高YTM转债组合的回测表现
万得有直接披露转债的纯债YTM指标，但聚宽上面没有。起初我想自己利用转债的票面利率、剩余期限、转债价格和赎回价这几个数据自行计算，后来发现聚宽上面没有赎回价这项指标，因此只能作罢，回到WindPy下进行回测。
回测使用了YTM最高的10%数量的转债作为持仓品种，同时为了更好地对比不同转债因子的收益表现，在回测其他因子时同样使用了10%的持仓数量，且不对因子进行任何修正，比如高YTM转债可能意味着债券违约风险高，实际持仓过程中需要进行额外的剔除。
回测结果如下：其中，high_ytm代表每日轮换YTM最高的10%转债，low_price代表每日轮换价格最低的10%转债，low_premium代表每日轮换转股溢价率最低的10%转债，double代表每日轮换双低最低的10%转债，轮换不考虑冲击成本和交易成本。
可以看到，高YTM的转债走势几乎跟低价转债（偏债转债）走势重叠，这个净值曲线可能跟低波资产投资人想要的45°角向上的净值曲线有不小差距。重叠的底层逻辑也比较清晰，都是信用风险比较大的一类策略，往往低价才会有更高的YTM；同时，高YTM策略跟传统双低和低溢价策略均有差异，一定程度上可以组合使用。
我个人是不太喜好这类偏债转债的，尾部风险太大，表面上的高YTM其实隐含了不少违约风险，看具体转债就会发现有各种各样的基本面问题。其实好的转债往往很难有很好的债底支持，因为看涨期权是有价值的，高YTM意味着看涨期权的价值是不存在的。
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