暴涨暴跌，都怪量化？

作者：中金财富

题图：中金财富微信公众号

7月A股市场剧烈震荡，上证指数区间跌幅超过7.2%，全市场超5000只个股一度下跌。恰在此时，7月31日晚间，交易所正式关闭机房内局域网行情通道，行情接入统一切换至广域网线路，这意味着高频交易的速度优势将被切断。8月3日切换后首个交易日成交额较7月日均缩量约5500亿。

“量化拔网线”、“量化砸盘”、“算法收割散户”等说法迅速在舆论场蔓延。

怎样解读此次的“断网”新举？量化交易是市场波动的元凶吗？散户亏钱该由量化来背锅吗？

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高频量化：从卷速度，到交易平权

7月31日晚，交易所关闭了托管机房内的“局域网行情线路”。在此之前，这条线路仅限将服务器托管在交易所机房的机构使用，其接收行情的速度比外部快几十到几百微秒。

微秒的概念较为抽象，以人眨眼为例，一次大约需要40万微秒。这一时间差对普通投资者的日常交易几乎毫无影响，但对高频量化交易却至关重要：在“价格优先、时间优先”的撮合规则下，订单早到一微秒，便可能排在其他订单前面成交。

对于这次局域网行情通道关闭，夏春博士在近期发表的《关于量化交易的几点思考》中认为：这是一次“平权”，不是“封杀”。以前谁有资金优势，谁就能在机房买个VIP席位，比别人快几百微秒；现在所有人都走一样的路，速度特权消失了。高频交易还在，只是大家站在同一条起跑线上拼算法，不再是谁买得起机房位置谁赢。

高频交易到底赚什么钱？举个经典的例子：标普500ETF和对应的期货合约，价格按理说应该高度相关，但在250毫秒这种极短时间间隔里，两个价格的相关性接近于零。这中间就有套利空间，谁最快发现谁就能赚钱。布迪什等经济学家的研究指出，这类套利机会的总奖池是固定的，不是竞争越激烈蛋糕越大，新玩家只会把利润烧在更贵的服务器、更快的网线上，对社会毫无产出，纯粹是内卷。

所以监管这套组合拳的逻辑其实很清楚：不是消灭量化，只是不让它继续在“比谁网线快”这条路上内卷，把它逼回“拼研究、拼模型”的正道上。

值得注意的是，这次调整真正受影响的是极少数高频策略，而目前主流的指数增强、市场中性这类中低频策略，影响极其有限。

图：证监会程序化交易新规落地时间线

资料来源：市场公开信息，中金财富产品与解决方案总部整理

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谁是亏钱元凶？

量化交易到底是不是在助长市场双向波动？是不是所谓“割韭菜”的元凶？我们需要区分为普通情形和危机时刻这两类场景来进行判断。

平时，量化交易缩小买卖价差、加深盘口深度，散户买卖股票的实际成本反而下降了。学术界多年的实证研究也表明，高频交易总体上让市场波动率降低、价格反应更灵敏。

但极端行情就不一样了。人犹豫的时候，机器不会。2024年2月的微盘股危机，一家头部量化私募在开盘后42秒内卖出13.72亿元股票，造成指数大跌。大量量化基金持仓相似、风控阈值也相似，市场一跌，所有程序化交易同时触发减仓，形成了踩踏。

有什么破解方法能降低这种波动？很遗憾，答案目前是没有。策略趋同是市场均衡的自然结果，是大家心甘情愿的理性选择。换句话说，量化机构在明明知道要承担“过度拥挤与挤兑危机”的风险下，仍然选择与风险匹配的同质化策略，因为这样做要比选择差异化策略，对业绩表现更加有利。

那么，散户亏钱，到底怪谁？

量化交易长期在A股市场被妖魔化。但事实上，在量化交易出现之前，股市“七亏二平一赚”的说法就已经广泛流行了。

根据夏春博士的引述，300万以下的账户（占账户数的99%）在日度交易上追涨杀跌（动量/趋势交易），是流动性的索取者；超过300万的账户和机构低买高卖（逆向/反转交易），是流动性的提供者。换句话说，追涨杀跌的小散是流动性的“付费使用者”，大户和机构是流动性的“收费供给者”。结果很糟糕，散户买入的股票次日平均下跌，卖出的股票次日平均上涨，他们在日度上系统性地站在了反转的错误一侧。

美国市场的情况或许更有说服力。根据美国独立研究机构DALBAR三十多年的数据显示，标普500年化收益约10%，但平均股票基金投资者只拿到约3.6%到7%。2025年这个差距收窄到0.72个百分点，是1985年以来第三小。

这并不是因为量化变仁慈了，而是投资习惯的变迁，越来越多的美国散户放弃了择时和频繁交易，而是老老实实持有指数基金。

晨星公司"Mind the Gap”研究结论和也有异曲同工之处：投资者实际收益与基金本身收益之间的缺口（每年约1到4个百分点），几乎全部来自投资者自己的高买低卖、追涨杀跌。这个缺口在有量化的市场存在，在没有量化的市场同样存在。

散户最大的敌人，从来都是自己。

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阵痛过后，反而值得多看两眼

事实上，量化收割散户的说法，在产品净值出炉后就已经不攻自破。因为量化本身在7月份也损失惨重。

根据媒体披露，量化多头策略产品净值平均下跌16.94%，量化中性策略产品净值平均下跌3.33%。不但Beta受市场冲击大幅下跌，超额收益更是大面积失效。

超额回撤的原因，行业已形成基本共识：过去一段时间曾经贡献超额的量价动量因子，在风格快速反转时集中回撤；Beta和动量两个通常负相关的风格相关性达到历史最高值，同向暴露加剧了超额波动；而持仓分散的量化模型在收益集中于少数科技龙头的环境下天然吃亏。

那么现在呢？有几个信号值得关注。

类比历次抱团瓦解，超额修复有迹可循。

2021年春节后"茅指数"抱团瓦解，资金切换到新能源、半导体，赚钱效应扩散到中小盘，小市值和反转因子迎来报复性反弹；

2024年初小微盘危机引发超额崩塌，部分指增超额回撤10%-15%，但春节后大部分产品超额快速回归；

2025年8-9月极端结构性行情，10月起超额逐步修复。

每一次抱团的终结，都意味着沉淀在少数股票里的巨量资金要重新找出口，这天然给全市场注入流动性，市场风格大概率回归均衡，有利于持仓相对分散的指增策略超额修复。

更值得关注的是基差收敛带来的中性策略入场窗口。

7月量化中性策略的下跌，主要受到Beta端杀跌和对冲成本上升的拖累，而基差贴水扩大对已有持仓的中性策略构成持续磨损。当前基差大幅收敛后，新建仓的对冲成本显著下降，中性策略在经历较大回撤后配置价值正在凸显。

量化既不是天使也不是魔鬼，它更像一面镜子，放大了市场里原本就存在的东西：散户的行为偏差、机构的执行成本、极端行情里的集体脆弱。监管能做的，是拆掉速度特权的基础设施，保证所有市场参与者的公平性；而散户能做的，是承认自己在速度、数据、算力上没有优势，主动退出短线博弈，把持有周期拉长到以月、以季度为单位。

说到底，市场只奖励那些正视自己弱点、愿意把时间拉长的人。

参考资料

新经济学家智库《夏春：关于量化交易的几点思考》2026/8/5

https://mp.weixin.qq.com/s/IxaBe-4lyDSEUbgNEu1GBw?scene=1

21世纪经济报道《超额收益祛魅，3万亿量化私募淘汰赛开启》2026/8/7

https://m.21jingji.com/article/20260807/herald/198d546848d0b5e974e1ec073f456c3c_zaker.html

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