定期报告｜2025-05磐松产品月报
作者：磐松资产
题图：磐松资产微信公众号
磐松资产的投资过程只有一套预测模型和一个投资组合优化器，用于管理磐松旗下不同类型的基金产品。产品运行情况和预测模型的月度分析结果会在月报中简要展示。长期平均来看，产品业绩可以被模型预测效果所解释，但由于实际股票持仓的异质性波动，单月的产品业绩也可能与模型预测效果不完全一致。
市场环境
2025年5月，A股市场大幅上涨，债券市场下跌；常见的风格因子中，小盘股和价值风格表现较好，动量和质量风格表现较差：
本月波动率指数小幅下降：
注：无模型隐含波动率由期权价格计算得出。
5月IC、IM主力合约保持深度贴水：
注：期货合约超额收益 = 期货合约持有收益 - 股票指数同期收益 + 无风险利率。
产品运行
磐松专注于低频系统性投资，股票策略具有较低的长期平均换手率。本月大多数交易日A股市场的成交额在1万亿以上。所有产品合计的个股成交占比（日度）保持在较低区间分布：
注：
- 个股单日成交量占比 = 所有产品当日对个股的总交易量 ÷ 个股当日成交量；
- 统计数据包含对应期间的所有股票交易。
在同等规模下，投资组合所承担的实际交易成本和股票双边换手率呈正相关。本月所有产品平均的股票双边换手率大幅下降：
注：
- 股票双边换手率等于买卖股票的总交易额除以产品规模，可能受申购赎回影响；
- 上图为公司所有基金产品（含杠杆类产品）的加权平均值，故高于纯多头指增产品平均换手率。
本月所有策略的滚动跟踪误差较上月均有所下降：
注：
- 跟踪误差计算以三个月为滚动周期，并对同策略下所有产品取加权平均；
- 红色/灰色/绿色分别表示近三月滚动跟踪误差高于/符合/低于长期平均水平。
策略表现
本月磐松各类策略的具体表现详见投资者周报，总体来说：
1. 从所有产品的平均表现来看，贝塔套利和个股选择对整体收益的贡献为正，行业配置对整体收益的贡献为负；
2. 指数增强类策略中，红利策略表现超出预期，其余策略表现不及预期；
3. 绝对收益类策略中，市场中性策略、市场中性稳健策略和市场中性进取策略表现超出预期，多空对冲策略表现整体符合预期。
模型预测
磐松的股票回报预测模型分为行业和个股两个层面，而综合模型结合了个股模型和行业模型。综合模型预测值的离散度反映了当前的投资机会，预测值的离散度越高，模型蕴含的投资机会越丰富。5月综合模型预测值离散度有所上升：
综合模型预测值的自相关系数（日频）体现了模型预测值的连续性。一般情况下，预测值的自相关系数越高，投资组合的换手率越低。5月综合模型预测值自相关系数在正常范围内波动：
▶ 快照预测反映上月末的实盘预测值对本月股票收益的预测能力，更贴近我们的研究过程；平滑预测是快照预测的指数加权平均，反映过去一段时间的实盘预测值的平均预测能力，更能解释实盘业绩。
▶ 快照预测的归因系数大于（小于）1，代表模型在样本外的预测效果好于（差于）预期。
最近一年，股票回报综合模型的快照预测归因系数如下图：
注：
- 横轴是预测日期，预测未来一个月的股票回报；
- 归因系数的计算考虑所有A股，采用流动性加权。
本月的股票回报预测模型具体表现如下：
01 综合模型和个股模型的平滑预测表现不及预期；个股模型的预测值容易表达到实际投资组合上。
02 行业模型的平滑预测表现超出预期；由于风险控制等因素，行业模型的预测值不能全部表达到实际投资组合上。
在个股信号组层面，本月间接动量和情绪信号组表现超出预期，其余信号组表现均不及预期：
总结
本月指数增强类策略中，红利策略表现超出预期，其余策略表现不及预期；绝对收益类策略中，市场中性策略、市场中性稳健策略和市场中性进取策略表现超出预期，多空对冲策略表现整体符合预期；本月所有策略的滚动跟踪误差较上月均有所下降。
1. 在实际投资组合层面，贝塔套利和个股选择的贡献为正，行业配置的贡献为负；
2. 从模型的平滑预测视角看，行业模型的表现超出预期，综合模型和个股模型的表现不及预期。
短期业绩波动不影响我们的长期业绩预期，投资者可以登录官网查看（www.pinestoneasset.com）或者向客服垂询不同产品线的具体信息。
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