主观CTA：一文带你读懂能化产业链

作者：别看净值

题图：别看净值微信公众号

今天继续来填主观CTA的坑。上一期我们聊了国内最核心的黑色系商品产业链。这次我们聊聊在主观CTA大家听到频率第二高的一个板块--能化（能源化工）。

如果用一个词来总结能化产业链的话，那就是复杂。有多复杂呢？大家可以看下面的图片感受一下。

图片来源：网络搜索

所以能化的研究难度和门槛是比黑色要高的，曾经也有主观CTA研究员跟我们提过：

“黑色因为链条简单，大家研究的都比较透，所以比较吃Beta。能化因为比较复杂，所以相对来说是可以挖出更多Alpha的”

不过大家可以放心，今天我们不会搞得太复杂。毕竟我们的目的是让大家听懂主观CTA管理人在说啥，并不是自己下场交易，所以我们会挑重点的来分享，带大家轻松了解能化产业链。

原油

说起能化，最绕不开的品种就是原油，因为它是能化产业链的大多数品种的起点，所以原油的波动对整个能化板块都会造成很大影响。

大家平时讲的原油主要指的就是

• CME（芝加哥商品交易所）的WTI（西德克萨斯中间基原油）
• ICE（洲际商品交易所）的Brent（布伦特原油），

它们的交割标的都是轻质低硫原油，而我们上期所的原油交割标的是中质含硫原油。这里有什么差别呢？

中质含硫原油含硫量较高，硫含量高的原油需要更复杂的脱硫工艺才能炼制出低硫成品油。

所以轻质低硫原油由于提炼成本低，且能提炼出更高比例的高价值轻质燃料组分（如汽油、煤油、柴油），因此在现货市场上价格相对要高。

那为什么上期所要上跟国际品种不一样的品种呢？

因为我们国家的进口原油50%来自于中东，而中东原油主要是中质含硫原油。

所以在原油的一些境内外套利策略上，是涉及跨市场，跨品种，再加跨币种的一个操作。比单纯跨区域的套利策略要复杂很多，不仅受到宏观的影响，区域的供需，还会受到炼油工艺变化的影响。

PTA

第二个重点的品种就是PTA，因为PTA算是能化产业链里面最清晰的一个品种，上下游都比较清楚。

PTA-上下游

PTA的源头就是原油，从原油到石脑油再到PX，PX就是PTA的直接原料，我们国家PTA基本上是自己生产的，之前PX我们国家主要从韩国，日本以及台湾进口。但是在2019年大炼化集中投放之后，对外依存度已经从2018年的61%下降到了2024年的19%。目前浙江石化，中石化，中石油，恒力石化，中海油占了全国70%的产能。

18年曾经因为PX供应紧张，导致PTA在2个月内的极端暴涨

2018年的PTA暴涨行情

PTA和MEG(乙二醇)结合生产出聚酯，聚酯是一个统称，它包括短纤、长丝、瓶片和膜片，最主要的用途就是纺织业了，大家现在买到的很多衣服都是由聚酯做的。另外，像塑料品，包装薄膜，还有工业运输带这些东西也都是由聚酯做的。

MEG(乙二醇)做为PTA的好基友，它的源头就要复杂很多，既可以来自于原油，也可以来自于天气然和煤炭。海外的生产MEG主要使用的原油和天然气，是最主要的源头，因为我们国家的能源结构以煤炭为主，所以我们国家比较有特色，目前煤制乙二醇的占比目前大概接近35-40%。

MEG(乙二醇)90%都用来生产聚酯了，剩下还有一些用来制作防冻液。

甲醇

甲醇的生产原料主要是天然气和煤。因为海外天然气比较便宜，所以海外的甲醇几乎99%都是用天然气生产的。我们国内的甲醇进口主要来源于中东（伊朗）。就像前面提取的我们国家的能源结构以煤为主，所以我们国内的供应主要依赖于煤化工，占比超过60%。

因为每年冬季中东地区的取暖需求会集中出现，比较容易出现天然气短缺，进而导致当地天然气甲醇装置被动停车。在过去，国内的01合约很多时候会因此出现比较明显的供需矛盾。

甲醇-上下游

甲醇的下游主要是甲醇制烯烃，甲醇燃料和一些传统需求。

甲醇制烯烃，也就是管理人会讲的MTO，目前已经占甲醇的消费45-50%，是甲醇最重要的核心下游需求。所以管理人一般会对甲醇制烯烃单体综合利润，投产计划，产能检修比较关注。

甲醇燃料需求在最近几年发展比较快，使用集中在沿海地区，主要是政策在积极推动替代燃料的应用，目前甲醇作为替代燃料在船燃料市场发展迅速。

传统需求的下游产品像甲醛、二甲醚、醋酸等等，普遍产能比较过剩，对甲醇的消费是逐渐走低的。

塑料

前面的讲到了MTO是甲醇最大下游，甲醇制烯烃，那这个烯烃是啥？

烯烃跟聚酯一样，也是一个统称，他们主要是制作塑料和化学纤维的原料。

产量最大，最重要的烯烃就是乙烯，它是制作聚乙烯（PE）的唯一原料，那聚乙烯又是个啥？聚乙烯那跟我们生活就很近了，他还有名字大家会非常熟悉，那就是塑料。

重要性仅次于乙烯的，就是丙烯。它是制作聚丙烯（PP）的原料，聚丙烯也是一种塑料，像口罩里面的无纺布，汽车保险杠等等都是聚丙烯做得。

这两个材料下游非常分散，可以用到我们生活中各种塑料制品，而且两者还有一定相互替代的作用。另外像烯烃的源头不像PTA就只有原油，他们源头可以是天然气，煤炭和原油。这也是烯烃类研究的难点。

PVC

PVC也是一种塑料，PVC的下游需求主要来自于地产和其衍生需求，占比大概在80%。

PVC的生产工艺也可以分为煤炭路线和石油/天然气路线。

煤炭路线是使用乙炔和氯化氢作为原料来制备PVC，乙炔的原料是电石，而电石的源头是煤炭。

石油/天然气路线则是利用氯气和乙烯作为原料来制备聚氯乙烯，乙烯的源头主要以天然气和原油为主。

所以在不同的油价情况下，两种工艺的生产成本差别会非常较大。

氯气的制作主要是通过电解食盐水，这个过程中除了产生氯气，还会产生另外一个上市的期货品种--烧碱。所以当氯碱企业生产更多的氯气来满足PVC等下游需求时，必然会同时产出等量的烧碱。

所以PVC与烧碱虽然一个是塑料产品、一个是无机化工原料，但它们都处于氯碱产业链的下游，使得PVC的行业景气度与烧碱的市场供需密切相关。

其他

还有一些像其他能化品种，就简单过一下

• 燃料油/低硫燃料油：主要用途是船用燃料。

• 沥青: 原油蒸馏后的残渣，主要用于基建铺路

• 尿素：跟甲醇的上游来源基本一样（煤/天然气），作用主要是农业种地

• 动力煤：就是上面所说的煤炭。

• 柴油/汽油：这个大家都比较熟悉的，但国内商品期货市场没有这2个品种，管理人参与交易需要收益互换到境外交易。这两个品种波动巨大。

最后

好了，关于能化产业链的分享就先到这里了。能化应该是所有商品产业链里面最难看懂的一个产业链了，后面的有色和农产品大家在听名字就会觉得觉得熟悉很多了。希望能帮大家更好的了解主观CTA。