同样是主观投机的管理人：基本面投机与情绪投机的本质区别

作者：Quantis因子工作室

题图：Quantis因子工作室 微信公众号

在讨论主观投资时，很多人习惯把所有“非量化”的操作方式笼统地归为一类，统称为主观投机。但如果把视角拉近一些，会发现即便同样是主观投机的管理人，其内在逻辑、选股方式乃至适应的市场环境，其实存在着非常本质的差异。其中，基本面投机与情绪投机，就是两种看似相近、但底层机制截然不同的流派。

理解这两者的区别，并不仅仅是为了给管理人贴标签，更重要的是：它有助于我们理解，为什么在同一段市场中，有人表现得游刃有余，有人却显得格外吃力；以及，从组合配置的角度出发，这两种风格为什么并不构成简单的“二选一”。

01 基本面投机：以产业趋势为核心锚点

所谓基本面投机，并不是传统意义上那种长期持有、慢慢兑现估值的“价值投资”。它更偏向于：在清晰的产业趋势或行业景气周期中，利用市场预期的变化进行阶段性的博弈。

这类管理人的选股起点，往往不是价格和情绪，而是产业本身。比如：

• 某个行业是否处在景气上行周期

• 产业链中哪些环节具备更强的议价能力

• 中长期的需求增长是否足够确定

• 市场是否正在形成一致预期，但尚未完全反映在估值中

在这些判断之上，基本面投机的管理人再去叠加交易层面的操作，比如择时、仓位控制、波段管理等。因此，他们的“投机”更多体现在节奏和仓位上，而不是在标的选择上频繁摇摆。

也正因为如此，当市场存在比较清晰的产业主线时，这一类资金往往会形成较强的合力。大量资金沿着同一条逻辑线索堆积，使得相关标的的流动性、成交活跃度和价格趋势都呈现出较高的稳定性

02 情绪投机：从低波动到高波动的扩散过程

与基本面投机不同，情绪投机的管理人，往往并不以产业趋势作为选股的首要标准。他们关注的重点是：市场情绪本身的变化。

这类策略更常见的出发点包括：

• 冷门标的、边缘题材
• 市值不大、筹码结构相对分散
• 价格和波动率处于相对低位
• 尚未被市场形成明确共识

一旦出现某个催化因素——不论是政策表态、概念切换，还是资金行为的集中体现——这些标的就可能经历一个从“无人问津”到“情绪聚焦”的过程。情绪投机型管理人，正是试图在这一过程中捕捉波动率的快速抬升和情绪扩散所带来的收益。

从这个角度看，这类策略的本质并不在于判断“对错”，而在于判断“快慢”。谁更早意识到情绪正在发生变化，谁就更有机会在价格和波动率被充分放大之前完成布局。

03 当产业主线清晰时，情绪空间反而会被压缩

一个容易被忽视、但非常关键的现象是：当市场存在明确的产业趋势和共识主线时，情绪投机的空间往往会被压缩。

原因并不复杂。当资金已经有了明确的去向时，大量增量资金会优先选择那些逻辑清晰、预期稳定的标的进行配置。此时，市场的注意力高度集中，边缘题材和冷门标的自然就难以获得持续的关注。

在这种环境下：

• 题材轮动速度变慢

• 情绪扩散的持续性下降

• 短期爆发后的回落更为迅速

这并不是因为情绪投机“失效”了，而是因为市场的资源和注意力被主线占据。情绪型资金要么被迫提高博弈难度，要么只能在更小的空间内反复腾挪。

反过来看，当市场缺乏清晰的产业方向，或者主线反复证伪、共识难以形成时，情绪投机反而会变得更加活跃。资金在找不到长期锚点的情况下，只能通过不断切换题材、制造短期波动来获取收益。

04 两类投机方式的适应环境：并非优劣，而是错位

因此，从适应环境的角度来看，基本面投机与情绪投机并不存在简单的优劣关系，而是一种明显的环境错位：

•在产业趋势清晰、宏观叙事稳定的阶段，基本面投机往往占优

•在主线缺失、市场风格分散、情绪主导交易的阶段，情绪投机更容易发挥

这也解释了为什么在不同的市场阶段，我们会看到截然不同的“明星管理人”。并不是某一类人突然变聪明或变愚蠢了，而是他们所擅长的那套方法，是否恰好与当前的市场环境相匹配。

05 从组合配置的角度：不是二选一，而是有机组合

如果把视角从单一管理人，提升到组合配置层面，这一结论就会更加清晰：基本面投机与情绪投机，本质上是一种互补关系，而非替代关系。

一个只依赖产业趋势的组合，在趋势失效或共识瓦解时，往往会面临较长时间的回撤；而一个完全依赖情绪博弈的组合，则容易在市场风格收敛时迅速失去弹性。

相比之下，更合理的思路是：

•用基本面投机提供中期的方向性收益和稳定性

•用情绪投机捕捉阶段性的波动扩张和结构性机会

在不同环境下，两者的权重自然会此消彼长，但并不需要在原则上做“非此即彼”的取舍。