2026展望 - 经济，地缘，市场

作者：培风客

题图：培风客微信公众号

好的展望应该非常简单明了

在经济部分，当下全球经济都处于分化结构当中，与AI相关的不错，与AI不相关的不行。2026年可能的情景无非是下面四种可能。

而宏观的结论，在逢高空和逢低买中，我觉得逢低买是更好的选择。因为政策是支持的。无论是美国的利率还是财政，中国的货币还是财政，现在大家担忧和讨论的，是利率够不够低，传导够不够流畅。但没有人觉得中美有意去戳破资产泡沫，或者主动经济降速。

这意味着风险是存在的，但看到风险后可以很直接期待政策的加码，以及政策加码之后的情绪好转。

而宏观的风险随着上面的情景分析也可以说一目了然，在目前的K型经济中，切换如果顺利，例如联储+财政可以更快把美国长端利率降低，那么风险更低一点。如果AI的Capex明年依然是60%的增速，那么风险更低一点。如果切换不顺利，那么风险更高一点。

从我自己的角度来说，我并不指望2026年一切风平浪静，我觉得总会有一些时候，市场的叙事变得悲观或者奇怪，或者货币当局政策出现一些嘈杂的声音。这会带来风险，而且坦率说，在美国长端利率没有走低，中国地产没有企稳的时候，如果AI的预期变化太快，风险甚至是不小的。但还是之前说的，那会是逢低买的机会。

总结一下，在上面四个象限里面

- 左上角是2025年的延续，我觉得在2026年H1概率更高，但随着时间推移，我觉得K型的经济自身并不稳定。左上角是一个趋势的延续，但我并不指望到2026年年底，所有2025年的明星品种依然闪耀一年。

- 左下角是风险情景，没看到的时候谨慎，看到了之后乐观

- 右上角是乐观情景，没看到的时候期待，看到了之后谨慎

- 右下角是转换逻辑，我觉得目前并不成熟，但政策在往这个方向去努力，中国的提振内需，美国的降低长端利率，都是政府开始想办法，但市场没有看到实际有效政策，这属于一个我愿意花更多时间研究，并且觉得可能是2026年关键点的象限。目前需要耐心和研究的深度。

但如果用一句话总结2026年的宏观展望：

我相信更均衡的发展随着时间推移更有可能发生，但目前条件并不具备，这个转换过程存在风险，没发生的时候警惕，看到了之后乐观。

在地缘部分，我觉得有两点结论，一个机会和一个风险

第一，根据过去几年的经验，在目前的变局当中，少有人或者绝大多数人，都没有看穿历史的眼睛，我也一样。这个事情本身是有利有弊的，弊端在于所有对于地缘的展望，都伴随不确定性。好处在于，看到了之后再反应也完全来得及。明年有两个很关键的地缘时间节点，一个是4月份，一个是11月份。这是需要在考虑节奏的时候思考的

第二，在2025年经历了巨大的地缘扰动之后，中美可能存在一个缓和期，这个时间的长短被很多因素影响。并且也不太像是一个长期的和平。但结合第一点中的时间节点，可以结合上面的经济展望，在看到标志性事件之后，思考长端利率被地缘影响的部分。之前解释过，保守主义更可能带来利率的走低，激进的国际冲突更可能带来利率的走高。

在拉丁美洲和东南亚，很多国家会综合收到经济和地缘的影响。例如如果AI的Capex继续高增长，同时中美关系缓和，越南一个月内的十四大进展符合市场口味，那么越南资本市场明年机会不错。部分来说反过来，如果商品通胀高企，同时印尼完成内部的政策整理，那么印尼资本市场可能机会不错。

而风险毫无疑问是战争的风险，而且比较有趣的是，和冷战中一样，在战争年代战争风险是双向的。

- 战争加剧带来更多的地缘扰动和供应链不确定性，这点大家都理解

- 战争停息带来通缩压力和财政支出减少，这是冷战中大部分美国萧条的诱因之一

所以在地缘部分，机会是看情况分国家的，风险是笃定并且双向的。这可能就是我们这个年代难做投资的地方。时间节点可能是4月和11月。太平洋两岸的关系在那两个时候会有更多的头绪。

在市场部分，我只能就我稍微了解一点的市场讨论

铜大概就是在这个位置。它已经不是几年前70000-75000人民币的铜，也不是去年年初，大家用9000-9500美元去算的铜矿股。它是一个在刺激价格附近的商品。

在刺激价格附近的商品，继续上涨需要两种驱动，要么有周期性驱动，通俗的话说叫做宏观利好。要么有结构性驱动，通俗的话说叫做供需矛盾。铜牛市存在的基础在于，它确实存在这两个叙事。

所以我们讨论三个话题

- 宏观利好

- 供需矛盾

- 转换风险

第一，铜的消耗量大头还是传统行业，所以目前其实铜的需求只能说一般，因为占大头的传统行业表现一般。而且中国的下游在目前这个价格确实也感受到价格的压力。

所以我们说的宏观利好，至少在2026年H1，我自己不太指望，需要看到长端利率走低，需要看到更多的刺激政策或者地产的企稳，这些事情，即便考虑到明年存在的刺激，最快我觉得也要2026H2。当然，这里必须说明的是，铜是一个被宏观预期影响的品种。所以如果2026上半年中国政策不错，这个预期会提前。这是铜可能存在的宏观利好。它发生的前提是中国的经济预期企稳，同时美国的长端利率多少能走低一些；或者美国的AI Capex继续维持高增长。

第二，供需矛盾，美国以7%的铜消耗量，占据了三大交易所超过50%的库存，大概率不是完全因为宏观预期。部分或者大部分是一个非传统下游行业，在关税和高增速下，对于供应链安全的囤货需求。所以2026年H1的铜叙事，也不完全基于宏观，也有在中国春节后补库存，而届时美国依然保持了超过40万吨库存，曲线依然Contango，C-L价差依然存在的叙事。

所以铜并不便宜，在刺激价格附近的投资，需要宏观或者供需利好，上面展示了目前存在的两个利好叙事，在时间上有所错开。这构成了铜价格上行的牛市基础。

但风险是存在的，如果美国的AI叙事在明年出现松动，或者市场因为一些其他原因下跌，届时美国和中国的传统经济没有起色。也有可能美国的Comex铜库存在短期出现回流，带来短期剧烈的价格下行。但如前在经济部分所述，如果你在2026年看到这个情况，这是一个逢低买的情景。无非根据风险情况判断一下低是多低。因为AI带来的铜，实际需求少而囤积需求多，传统行业依然是用铜的大户。

综上所述，铜在2026年，我知道是很多人认为非常安全的投资，但我并不这样认为，我觉得它存在宏观的利好，也存在微观的供需利好。供需发生在前，宏观发生在后。确实是一个牛市场景。我也的确觉得铜是一个逢低买的情况。但我觉得它会有波动。我并不指望铜在2026年可以一帆风顺上涨。在2022年夏天铜出现过剧烈的回撤，2023年SVB带来的预期变化，2024年逼仓结束后的故事，2025年4月的贸易战。铜是一个和全球宏观经济息息相关的品种，我是一个比较保守的人，在过去4年铜都跟随全球波动的经济波动。我不觉得2026年可以马放南山高枕无忧。我只是觉得如果出现一个从AI叙事向传统叙事的转换，在风险释放之后，对铜依然是一个逢低买的格局。

黄金的问题讨论过很多次，2025年黄金是一个结构性+周期性的牛市。如果说有什么是2025年展望做得不好的，是当时对于DOGE部门给予了太多预期，低估了Trump关税的幅度，所以低估了H1黄金的表现。

对于2026年，黄金的结构性牛市中

1，我觉得美国赤字率取决于经济增速，无论是关税，经济增速，可能下个月的政府关门，2026年美国赤字率大幅降低需要美国经济增速超预期增长。目前大家觉得从今年的1.5-1.7%上升到明年的2.2-2.5%有可能。但赤字本身面对最高法对于关税的裁决，明年中期选举前后降低支出的难度增加。

2，2025年美国例外论的消散是黄金牛市的另一个助力，4月份之后，美国投资者对于黄金的兴趣激增。但我不太相信在2026年Trump可以带来比2025年4月更大的冲击。当然，我也不指望美元和美债在2026年重获新生。

3，中美关系和逆全球化在2025年的结构性加剧，带来了更多机构投资者对于黄金的兴趣

所以在结构性因素中，我觉得合理的假设是，结构性的驱动依然存在，但不指望比2025年更激烈，有一定可能，比方说在经济承压的时候，对于美元和美债的担忧加深，会带来更多的结构性买盘，但我不指望

2025年黄金的周期性牛市来源于降息和美国经济增速的降低

对于2026年，其实这个问题就是关于美国经济软着陆与否的问题，之前解释过，我觉得经济肯定是逢低看多，过程中风险可以讨论。那么黄金的周期性探讨无非是它的反面，周期性利好终归会消失，但过程中会不会冲高不知道。

综上所述，我觉得在2026年，黄金的逢低买依然可行，因为我觉得黄金的结构性驱动是中美的博弈。同时我觉得2026年黄金会存在很多波动。主要有两个

- 经济预期的好转，可能是先变坏再变好，可能是流畅的转变直接变好。但这个风险我觉得大概率存在。

- 中美关系的变化，之前解释了，我并不知道明年4月和11月到底会发生什么，但如果中美存在一个阶段性的和缓，对于黄金的兴趣会降低。

这两个金价的下行风险，虽然没有数据支撑（因为2018年之后的地缘和经济预期一直在恶化），但可能给金价带来10-15%的回撤。

但我觉得这已然是逢低买的机会，因为除非AI带来了实际的生产力提高，中美找到了长治久安的共处方法，不然很难说2026年就是一个全球经济和地缘彻底转好的年份。

我始终相信，只有一个稳定的全球秩序，或者一个全球经济长周期复苏的开始，才是黄金这一轮从2018年贸易战开始牛市的终结。2026年有地缘政治节点，有降息后的复苏预期，这可能会带来波动，我也不指望2026年金价可以和2025年表现这么好。但我觉得它依然是一个结构性的牛市，依然可以在低点去买。

综上所述，我自己对2026年充满期待，因为它可能是一个变化之年。AI独自驱动经济叙事，中美传统周期行业低迷已经持续了2年。随着时间推移，这个叙事转变的概率也慢慢加大。黄金和铜跑赢大宗商品指数已经超过2年，我也不指望这个情况可以永远持续下去。地缘政治方面明年4月和11月存在很多事件性驱动，也会带来一些新的变化。

如果说最后的总结，我觉得无非三点

第一，叙事转换的条件目前并不成熟，2024-2025年跑赢的资产趋势依然存在，但它已经带来政策的关注和经济的一些副作用，在享受趋势的时候多一份慎重

第二，叙事转换的过程不一定流畅，但政策是支持的，所以看到风险之前冷静，看到风险之后的政策出台可以乐观

第三，叙事转换之后的世界值得研究，有一些结构性+周期性利空的行业和品种，值得在此时此刻投入更多的精力去观察和思考。