深高投研 | 近期债券市场核心问题讨论（四）

作者：深高投资

题图：深高投资微信公众号

今年8月份我们曾多次对债券市场核心问题进行阐述，部分在当时颇有争议的观点在近期得到了验证。具体可以参考以下四篇文章。

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深高投研 | 近期债券市场核心问题讨论

深高投研 | 近期债券市场核心问题讨论（二）

深高投研 | 近期债券市场核心问题讨论（三）

值此年末，我们认为债券市场有以下几个问题值得关注：

1、近期保险和银行都在买入，说明配置盘在大量入场，债券收益率调整到位了？

有人卖总得有人买。债券下跌基本都是银行保险买入较多，债券上涨基本都是银行保险卖出较多，银行和保险大部分是被动配置的。

这衍生出另一个问题：每笔交易都是有买方又有卖方，那为什么价格还有涨跌呢？是因为价格是被边际力量决定的，买的人着急，就涨；卖的人着急，就跌。市场上交易盘比较着急，因此他们的方向决定短期市场涨跌。

2、经济基本面仍弱，债券跌错了？

其一，现在的基本面确实跟年初和去年相比发生了边际变化，经济基本面不光有地产和基建、不光有实际经济增速、不光有银行间市场资金价格。对于已经在发生的其它变化，不应视而不见或选择性忽略。

其二，资产价格的变动是由供需直接决定的，供需是决定资产价格的最核心变量。所谓基本面，只是无法识别或判断供需时的代理变量。显而易见的是，未来债券的供需格局是负面的，这是债券成为弱势资产的核心原因之一。能实质性改变未来债券供需格局的只有央行，但是在债市显著下跌之前，央行很难大幅度出手。

3、债券相对贷款有价值，债券收益率调整到位了？

这种比较价值是债券牛市中判断债券调整点位的逻辑，但并不适用当前市场，债券和贷款的比较价值已经大大弱化了。在广义赤字率维持、未来政府债券仍有大量新发的情况下，银行在实操中并不能大规模、自由地在债券和贷款两种资产中切换，现在的情况是“缺贷款但债券发行管够“。

4、如何看待中央经济工作会议的相关内容？

虽然较2024年经济工作会议表态的强度有所下降，但财政和货币等各个方面，都是继承了2025全年的实际政策操作逻辑。

其中需要注意的是，货币政策部分首先强调的是“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”，这其中的意味和重要性不言而喻。其次，“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，这不是一个扩张性的表态，不能因关注“降准降息”而忽视了其它内容蕴含的意义。