泰舜观察|8月上旬宏观数据点评及债市思考

作者：泰舜资产

题图：泰舜资产微信公众号

一、宏观经济事件点评

（一）美国经济增长放缓，劳动力市场有所降温

服务业PMI数据，8月5日公布的7月服务业PMI降至50.1，处于荣枯线附近，其中就业分项创疫情来新低，同时输入性通胀压力回升。

就业数据上，美国7月新增7.3万个就业岗位，低于经济学家预期的10万个。同时5月和6月的新增就业人数合计减少了25.8万人。截至8月2日当周初请失业金人数激增至22.6万人，高于预期的22.1万人，持续申请失业救济的人数上升到197万，为新冠疫情爆发以来最高纪录。

非农就业数据，8月1日公布了7月季调后非农就业数据，新增非农就业人数约为7.3万人，低于市场预期的10万人，失业率从6月的4.1%升至4.2%，显示劳动力市场增长放缓。

对外贸易上，美国5月商品贸易逆差初值为966亿美元，商品出口环比下降5.2%，创2020年以来最大降幅。

美联储资产负债表数据，8月7日美联储公布当周资产负债表数据，资产端规模减少17.35亿美元，总规模为6.6408万亿美元，较上周回落。负债端方面，逆回购减少798.06亿美元，财政存款增加448.69亿美元，综合来看本周流动性释放约332.02亿美元。

美债收益率方面，主要美债收益率呈现先下后上的趋势。

截至8月10日中美利差为258.09bp，利差有所收窄，主要是由于美债利率下行，国内利率处于上行调整阶段导致。

（二）特朗普政府出台了一系列关税政策，中美关税谈判仍在沟通细节

近期特朗普政府出台了一系列关税政策，对多个国家和地区的输美产品调整了关税税率：

对印度加征额外关税：当地时间8月6日，特朗普签署行政令以印度“以直接或间接方式进口俄罗斯石油”为由，对印度输美产品额外征收25%的关税。这意味着美国对印度总体关税税率将达到50%。

对韩达成“协议”征15%关税：7月30日，特朗普宣布美国已与韩国达成“全面完整”的贸易协议。根据该协议，美国将对韩国征收15%的关税，而美国自身则不会被征税。

对巴西加征至50%关税：7月30日，特朗普签署行政命令，对巴西加征40%的关税，使美国对巴西产品的总关税额达到50%。

对铜产品征收50%关税：7月30日，特朗普签署公告，宣布自8月1日起，对进口半成品铜产品（如铜管、铜线、铜棒、铜板）及铜密集型衍生产品（如管件、电缆、连接器等）普遍征收50%的关税。铜矿石、精矿等原材料和铜废料不受此条款约束。

暂停对低价值货物的免税待遇：7月30日，特朗普签署行政命令，宣布从8月29日起，暂停对低价值货物的最低限度免税待遇。

对加拿大关税税率上调至35%：7月31日，白宫表示特朗普已签署行政令，将对加拿大的关税税率从25%上调至35%，并于8月1日生效。

对墨西哥和欧盟征收30%关税：7月12日，特朗普在社交媒体平台“真实社交”上发布致墨西哥总统辛鲍姆和欧盟委员会主席冯德莱恩的信件，宣布自2025年8月1日起，美国将对来自墨西哥和欧盟的输美产品分别征收30%的关税。

（三）7月中国通胀数据回升有限，“反内卷”对拉动PPI效果尚不明显

国家统计局8月9日发布7月份相关数据。7月全国居民消费价格指数（CPI）同比持平，环比上涨0.4%；工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降3.6%，环比下降0.2%。

CPI环比涨幅略高于季节性，核心CPI同比持续回升。环比方面，CPI环比上涨0.4%，涨幅高于季节性水平0.1个百分点，主要受服务和工业消费品价格上涨带动。服务价格环比上涨0.6%，其中飞机票、旅游、宾馆住宿和交通工具租赁费价格环比分别上涨17.9%、9.1%、6.9%和4.4%。工业消费品价格环比上涨0.5%，受国际油价变动等影响，能源价格环比上涨1.6%。

同比方面，CPI同比持平，主要受食品价格较低影响，食品价格同比下降1.6%。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅连续3个月扩大，为2024年3月以来最高。其中金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨37.1%和27.3%，是核心CPI上涨的重要因素。

PPI环比降幅收窄，同比降幅与上月相同。PPI环比下降0.2%，环比降幅比上月收窄0.2个百分点，为3月份以来环比降幅首次收窄。受季节性因素叠加国际贸易环境不确定性影响，部分行业价格下降。但同比下降3.6%，降幅与上月相同，工业领域仍面临需求不足和产能过剩压力。

二、市场回顾

（一）8月以来资金面整体平稳，存单与1Y国债利差相对上月末有所压缩。

作为长期资金价格代表的1年期存单收益率走低。

截止8月10日1年期AAA国股存单与1年期国债利差约26.69bp，比7月份明显压缩。

（二）利率期限结构（采用中债曲线分析）

近一个月利率期限结构曲线呈现整体上行调整趋势。其中中短端（3年以内）品种上行幅度较小，超长端利率（20年、30年）上行幅度较大。

利差策略上，截止8月10日10Y-1Y利差为33.85bp，处于3年历史分位数18.93%位置，期限利差走阔约5bp；30Y-10Y利差为27.09bp，处于3年历史分位数水平53.42%位置，相比上月同期期限利差走阔约6bp。整体曲线走陡。

利率期限结构

利差策略

（三）美元指数小幅震荡，人民币汇率相对稳定，不构成货币政策外部压力

截至8月10日，人民币对美元汇率在岸价格7.18，离岸价格7.1893，近一个月波动较小。外部汇率不构成货币政策的压力。

三、债市操作思考

(一)利率债

综合来看，自7月以来由于股市强劲、“反内卷”导致商品快速回暖，市场对经济恢复预期转向乐观，10年和30年收益率持续上行，“反内卷”更多的是情绪上烘托且边际降温，对短期PPI的拉动作用有限。

当前资金面较为宽松，人民币汇率相对稳定，对货币政策不构成限制。短期未见强力的财政政策推动，内需拉动较慢，经济基本面修复仍较缓慢。通胀回升较慢。债市调整主要是由于股债跷跷板效应和“反内卷”改变了大宗商品的涨价预期。但调整之后仍然有机会：市场普遍预计美联储年内有2-3次降息，中美将货币周期将趋于一致。

近期可在2.0%以上关注30Y国债，1.75%附近关注10Y国债，需关注股指上涨的持续性及“反内卷”具体方案的出台进度。

（二）信用债

城投债方面，近一个月以来隐含评级AA和AA(2)的城投债到期收益率（3Y、5Y）以上行为主。从成交活跃度（成交收益率）看，市场交投情绪一般。三四季度美国的降息预期会提升，预计国内仍有降息空间。

（本文仅代表个人看法，欢迎批评交流）