走进汇富联合丨高频转债如何打破“双低”困局

导读

2025年5月9日，好投汇直播间特邀汇富联合总经理张瑞琦先生分享-当前配置可转债交易型策略的时机如何？以及他们对可转债策略的理解。

01.

公司概况

汇富联合成立于 2014年3月，是国内较早涉足手工T0业务的团队，自成立之初便在A股开展A股手工交易业务。2015年1月，公司在协会完成备案，并成为协会观察会员，拥有“3+3 ”投顾资质。目前，公司管理规模达30亿，主要对外推广可转债策略、全市场量化选股策略，同时计划在今年推出 A500指数增强、ETFT0与申赎等偏低波策略。

02.

核心团队

团队核心成员均毕业于中、美名校，精通数理建模，拥有知名金融机构从业经历及创业经历。公司核心团队成员均来自知名高校，且在各自领域经验丰富：

03.

可转债市场全景洞察

1.市场发展脉络

可转债市场的发展并非一帆风顺。2017年之前，市场秩序较为混乱，甚至出现逃废债等不良现象。

2017年，可转债申购规则迎来重大变革，改为信用申购。

此后，可转债市场规模持续扩张，整体呈上涨趋势。从2018年起，每年新增约100只标的，截至2023-2024年，市场上可转债数量稳定在500多只。2024年全年日均成交量约570亿。

今年元旦至今，两市成交量稳定在550-600亿之间，市场量价表现良好。可转债市场存量约6848亿，平均价格为131左右，中位数约为121，长期配置价值相对较高。

2.市场投资价值剖析

监管对可转债发行企业的严格筛选，为投资者进行了一次排雷。

具备发行可转债标的的公司，大概只有2000家，只有40%的公司具备发行资质，可转债的企业需满足多项财务指标：

· ROE：最近3年的净资产利润率平均在10%以上，属于能源、原材料、基础设施类的上市公司不得低于7%;

· 资产负债率：不高于70%;

· 发行额及利率：发行额不少于一亿元；可转换公司债券的利率不超过银行同期存款的利率水平;

· 利息覆盖倍数：最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息;

· 期限情况：可转换公司债券的期限最短为1年，最长为6年，自发行结束之日起6个月方可转换为公司股票。

这些要求也使得可转债的违约风险极低，历史上实质性违约的案例仅有索语特、鸿湘、蓝盾、广汇和岭南少数几家。

从历史表现来看，与股票宽基指数相比，兼具股性（上涨弹性）与债性（下跌防御）。

在2018年贸易战期间，宽基指数大幅下跌，而中证转债指数仅跌1.16%；2020年，在疫情背景下，宽基指数有不错涨幅，中证转债指数也实现了5.25%的增长。2017-2024年中证转债指数累计收益跑赢主要宽基指数。

2024年经历股性、债性、流动性“三杀”后，四季度政策驱动快速反弹。25年元旦后，中证转债指数表现仅次于微盘股指数，年内收益约5%，远超沪深300等宽基指数。

图：中证转债指数和各股票宽基指数的收益对比

来源：wind

3.当前配置时机评估

从股性角度分析，A股自去年以来经历了显著回调，尽管在九月底因政策因素出现反弹，但随后又进入回调阶段。4月7日贸易战引发市场大幅回撤后，A股目前处于历史分位中投资价值较高的区域；转债指数也经历了回调且已修复部分跌幅，从贝塔层面看具备一定性价比。

从债性角度而言，转债在市场回调时表现出明显的抗跌性。4月7日，中证1000指数跌幅达12%，而转债最大跌幅仅5%左右。此外，随着银行转债陆续到期退出市场，转债市场结构发生变化，中小市值属性更为突出，这为交易型策略提供了更大的弹性空间。

资金方面来说，在当前无风险收益率下行的市场环境下，险资、信托等机构看重高股息与固收替代属性，增配可转债。

综述，当前权益市场底部企稳，转债市场下行风险较小，配置属性良好。

04.

可转债策略详解

1.策略设计初衷

市场上85%-90%的可转债策略为双低折溢价策略，该策略在市场行情不佳时回撤较大。汇富联合避开主流“双低折溢价”策略，聚焦交易型机会。可转债T+0交易在市场向好时能提供超额收益，市场不佳时可回补隔夜交易的回撤，起到收益平滑的作用，使整个策略表现更为稳健。

2.策略实施路径

(1)构建精选债池

汇富联合首先构建黑名单，运用量化选股的基本面策略、舆情监控和公告分析等手段，剔除存在风险的转债。例如，正股出现异常、价格低于两元或市值低于10亿的转债都会被列入黑名单。

在剔除黑名单后，对剩余转债进行纯量价打分，筛选出每日日内波动较大、T0收益较为丰富的转债，形成100只的转债池子。为保证债池的活跃度，债池每天更新，确保其中的转债始终是市场上量价表现最佳、最活跃的品种。

(2)双波段交易策略：

a.日内T+0交易：在这100只转债做日内波段交易，目前由6个交易员负责，每个人负责十几只转债。

b.择时隔夜交易：基于价量信息，有一个右侧的择时模型，市场大跌时，模型的信号胜率非常高，右侧信号出现时建立隔夜仓，持有2-3天后平仓，获得短期择时收益。首次触发建立20%仓位的等权配置的100只转债池，逐批按照20%的隔夜敞口建仓；出现左侧信号时，减仓按照每天每份20%来进行减仓，不持有隔夜仓。

历史上极限仓位为六成仓，历史上只有去年9月底达到过100%仓位，多数情况下在0-20%-40%上下的仓位浮动。

(3)策略容量

当前策略规模4亿左右，预估该策略容量在15-18亿。

Q&A

Q：整个转债市场其实和小市值风格相关性较高，随着银行转债退出，市场风格切换是否会冲击转债市场？

A：目前转债市场只有500只标的，里面涵盖大中小市值标的，只是说未来更偏向小票。而债性的防御性使其在权益市场大跌时能率先止跌。例如，在广汇岭南违约后，转债市场虽经历下跌，但随着投资性价比凸显，险资和信托迅速入场抄底，完成市场修复。因此，权益市场大跌时，转债是较好的抄底选择。

Q：策略收益贡献来源？

A：没有隔夜仓时只能单向做多，有隔夜仓时可以双向做T。通过业绩拆分发现，约三分之一的收益由T+0交易贡献，三分之二由隔夜交易贡献。虽然隔夜交易收益贝塔更快，但T+0交易在市场行情不佳时能提供打底收益，使策略具备类似固收+产品的特性。

Q：通过价量因子选股是否会出现转债池子行业分布集中的问题？

A：是会存在这种情况，但由于转债市场本身分布不均匀，科技型小公司发行转债较多，如今年以来市场主线为泛科技类，公司100只债池中科技类转债占比较高。但由于公司采用择时隔夜交易，持仓周期短，行业集中对策略影响不显著。

Q：转债T+0与股票T+0交易差异？

A：转债T+0交易难度更低。在股票T+0交易中，下单时需综合考虑大盘、行业、龙头股等多种因素；而转债T+0交易可参考正股，正股不动转债不会大幅波动，参考系单一，使得转债T+0交易的胜率更高。

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