主要内容：

11月私募基金备案情况：截至 2022年11月底，在中基协存续登记的私募基金管理人共23683家，较2022年10月存量机构减少284家，环比下降1.18%；存续备案私募基金142743只，较10月增加1755只，环比增长1.24 %；管理基金规模20.01万亿元，较10月增加52.41亿元，环比增长0.03%。

11月份市场概况：11月，股市走出一轮较强的反弹行情，主要市场指数悉数收涨，沪深300上涨9.81%，上证指数上涨8.91%，深证成指上涨6.84%，创业板指上涨3.45%，上证50上涨13.53%，中证500上涨6.01%，中证1000上涨4.73%。不仅A股，港股在11月也大幅反弹，恒生指数月度涨幅为26.62%，恒生科技指数上33.15%，创下近10年最大单月涨幅记录。

11月私募各策略收益下跌： 11月数据显示，各策略的收益表现多数下跌，其中指数增强策略涨幅领先（5.99%），股票多空本月上涨5.42%排名第二，股票多空策略累计上涨5.07%排名第三，收益排名前三的策略涨幅均超过5%；本月仅管理期货策略下跌0.52%斩获负收益；

百亿私募业绩情况：云通数据显示，截至12月14日，百亿私募共106家，“明星基金经理”备案的私募投顾，运舟私募总规模从0到百亿级仅用了三个月时间，周应波管理的运舟成长精选1号、运舟成长精选2号两只私募产品共出现在八家上市公司的前十大流通股东名单中。

一、十一月份私募备案基金概况

截至 2022年11月底，在中基协存续登记的私募基金管理人共23683家，较2022年10月存量机构减少284家，环比下降1.18%；存续备案私募基金142743只，较10月增加1755只，环比增长1.24 %；管理基金规模20.01万亿元，较10月增加52.41亿元，环比增长0.03%。

截至11月底，存续登记私募证券投资基金管理人9016家，较2022年10月减少52家，环比下降0.57%；私募股权、创业投资基金管理人14321家，较10月减少182家，环比下降1.25%；私募资产配置类基金管理人9家，较上月持平；其他私募投资基金管理人337家，较上月减少50家，环比下降12.92%。

存续备案私募证券投资基金90904只，基金规模5.56万亿元，较10月减少34.61亿元，环比下降0.06%，其中，顾问管理类基金存续3824只，基金规模为5741.01亿元，较10月减少64.65亿元；私募股权投资基金31455只，基金规模10.93万亿元，较10月减少31.07亿元，环比下降0.03%；创业投资基金18791只，基金规模2.81万亿元，较10月增长142.72亿元，环比增长0.51%；其他私募投资基金存续1564只，基金规模6943.09亿元，较10月减少24.63亿元；私募资产配置基金29只，基金规模52.96亿元，与上月持平。

不同基金类型私募基金备案情况

数据来源：基金业协会，统计日期：2022-11-30

月度新备案私募基金统计表

数据来源：基金业协会，统计日期：2022-11-30

11月A股市场逆转，机构备案基金数量逐渐回暖

11月私募新基金发行逐渐回暖，各规模区间管理人备案数量相较上月均呈现大幅增长。

11月备案基金数量排名首位的是上海思勰投资，共计备案21只，较上月有所增加，也是本月唯一一家备案超过20只的私募投顾。百亿私募华软新动本月备案18只，北京润博银泰投资备案16只分列二三位。

11月私募基金管理人证券投资基金产品备案数量

数据来源：云通数科  可上下滑动查看

注：并列排名的管理人按简称首字母的汉语拼音排序，取前五十家

11月各券商托管机构托管数量较上月均有提升

11月共计31家券商系机构进行了产品托管，11月A股市场震荡拉升，各券商托管机构托管数量较上月均有提升。招商证券托管产品412只排名第一，相较于10月的241只大幅上升70.95%，但是是本月唯一一家托管数量突破400只的券商。国泰君安证券11月托管产品367只，位居第二，备案数量较上月增加86.29%，中信证券本月备案354排名第三，备案354只。

11月券商系托管数量

数据来源：云通数科整理，并列排名的管理人按简称首字母的汉语拼音排序

二、十一月私募基金市场表现

2.1 整体情况

回顾11月的A股市场三大指数均震荡反弹， 11月上涨收官，上证指数、深证成指、创业板指分别累计上涨8.91%、6.84%、3.54%。其中沪深300涨幅为9.81%，中证500涨幅为6.01%。

数据来源：同花顺iFinD, 云通数科整理

板块方面，申万一级31个行业中，除国防军工行业下跌5.28%外，其他行业板块均上涨，房地产、建筑材料、食品饮料行业涨幅居前，分别上涨27.80%、20.51%、16.61%。此外，非银金融、传媒、商贸零售、银行等行业涨幅均超14%。年初至今煤炭行业表现最好，今年来涨幅为32.67%。综合、交通运输、石油石化相对跌幅较小，年初至今跌幅均在10%以内。

数据来源：同花顺iFinD, 云通数科整理

2.2 分策略业绩表现

股票市场方面， 11月，股市走出一轮较强的反弹行情，主要市场指数稀疏收涨，沪深300上涨9.81%，上证指数上涨8.91%，深证成指上涨6.84%，创业板指上涨3.45%，上证50上涨13.53%，中证500上涨6.01%，中证1000上涨4.73%。不仅A股，港股在11月也大幅反弹，恒生指数月度涨幅为26.62%，恒生科技指数上33.15%，创下近10年最大单月涨幅记录。

债市市场方面， 11月债市熊平，行情受到前期资金面边际收紧，防疫政策优化，地产政策加码，理财赎回风波影响，中证全债指数本月下跌0.88%。11月上旬利率快速上行，国务院发布优化疫情防控的二十条措施，市场风险偏好抬升，同时资金面预期转向、稳地产政策出台以及债基赎回等共同影响，债市出现较大回撤。进入下旬，央行加大逆回购投放量，市场情绪有所缓和。11月23日国常会宣布适时适度运用降准等货币政策工具，11月25日降准落地，但利率不降反升，截至11月30日，10年期国债收益率升至2.89%，为年内最高值。

大宗商品方面， 11月大宗商品迎来普涨，超40个商品期货上涨。其中黑色金属板块原料涨幅遥遥领先，铁矿石表现最为强势；农副产品中生猪表现较差。

图1：2021.11-2022.11云通-私募基金综合业绩指数累计收益率

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

表1：云通-私募基金策略业绩指数（周频）

数据来源：云通CHFDB，统计日期：：2022-11-30

• ·11月数据显示，各策略的收益表现多数下跌，其中指数增强策略涨幅领先（5.99%），股票多空本月上涨5.42%排名第二，股票多空策略累计上涨5.07%排名第三，收益排名前三的策略涨幅均超过5%；本月仅管理期货策略下跌0.52%斩获负收益。

表2：今年以来各指数收益涨跌风向标

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

关于各策略基金的收益分布情况，我们选取满足以下四个条件的私募基金作为有效基金样本来观察各策略累计收益的分位数水平。选取有效样本的条件：(1) 成立半年以上：即基金在2022年6月1号以前有净值数据；(2) 当月有净值披露：基金在2022年11月份有净值披露；(3) 非结构化基金；(4) 非单账户。

表3：私募基金各策略月度收益分位数情况（月频）

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

2.3 重点策略点评

1、管理期货策略

11月商品市场整体震荡偏强，南华商品表现相较上月整体提振，多数产品呈现录得收涨。其中南华黑色领涨，上涨20.57%；南华金属上涨13.68%，南华有色金属上涨8.04%，南华贵金属上涨7.23%，南华工业品上涨6.89%，南华商品上涨6.59%，南华农产品上涨2.87%，南华能化上涨2.80%。

11月商品市场仍处于震荡区间，收益呈现“锯齿形”走势，CTA策略录得负收益，本月下跌0.51%；今年以来管理期货策略累计收益为0.83%，年内业绩表现显著优于私募全市场指数业绩、中证500和沪深300。

图2：管理期货策略累计收益率

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

有效样本中管理期货策略总体平均收益率-0.49%，中位数收益率为-0.32%。由图3，表4可以看出，管理期货策略产品的收益率多集中在[-2.55%,1.13%]。

图3：2022年11月管理期货策略产品收益散点图和直方图

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

表4：2022年11月管理期货策略基金产品收益情况

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

2、指数增强策略

随着优化疫情防控“二十条”以及稳地产“十六条”等政策出台，各项“稳增长”措施也在加速落地，市场风险偏好受到明显提振，股指整体呈震荡上行走势。上证50上涨13.53%，沪深300上涨9.81%，中证500上涨6.01%，中证1000上涨4.73%。

今年以来指数增强策略指数下跌8.94%，今年1至4月单边下跌行情下，指数增强策略产品绝对收益集体回撤，超额表现较为一般，二季度反弹行情中，指数增强策略产品的超额表现呈现升势，三季度股市再次回调之际超额收益逐渐转弱。其中，今年小盘股表现相对大盘白马股更好，11月1000指增表现突出。

图4：指数增强策略累计收益率

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

有效样本中指数增强策略11月份平均收益率6.00%，中位数收益率5.83%。由图5，表5可以看出，指数增强策略产品的收益率主要集中在[-4.86%,7.33%]。

图5：2022年11月指数增强策略产品收益散点图和直方图

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

表5：2022年11月指数增强策略基金产品收益情况

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

图：11月私募沪深300指增概况

来源：云通指增样本池    云通数科绘制

图：11月私募中证500指增概况

来源：云通指增样本池    云通数科绘制

图：11月私募中证1000指增概况

来源：云通指增样本池    云通数科绘制

（更多内容👉【私募量化月报】11月A股波动抬升，CTA临门一脚“折戟”）

3、股票多头策略

由于国内疫情防疫政策优化，地产供给侧政策不断放松，海外美联储加息节奏有所放缓。11月宽基指数表现与上月表现完全不同，整体上涨，大盘板块涨幅较大。其中上证50上涨13.53%，沪深300上涨9.81%，中证500上涨6.01%，中证1000上涨4.73%，创业板指上涨3.54%，科创50下跌1.00%。

111月，主观多头策略方面，整体风格上偏向大盘，相比于上个月，风格变化较小。股票多头策略单月上涨5.07%,相较上月涨幅明显，年内累计下跌13.51%。

市场在年末往往相对更加乐观，加之12月迎来重要会议，具有明显抬升动力。二是防疫优化政策有利于市场情绪，但是基本面较为平庸将会限制市场的上涨空间，且目前行业主线尚不明确，行业轮动可能性较大。

图6：股票多头策略累计收益率

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

有效样本中股票多头策略总体平均收益率4.99%，中位数收益率为3.83%。由图7，表6可以看出，股票多头策略产品的收益率多集中在[0.18%,8.33%]。

图7：2022年11月股票多头策略基金产品收益散点图

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

表6：2022年11月股票多头策略基金产品收益情况

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

4、市场中性策略

11月股指期货品种活跃度分化明显，主要受到现货市场大盘股强势表现影响，IF、IH成交持仓有所上涨，但因小盘股拖累，整体活跃度相较上月有小幅下降。基差方面，11月四大品种基差中枢均有显著提升，随着年底将近、市场震荡反弹，11月基差明显走强，市场情绪提振明显。

11月市场中性策略微跌1.63%，相较10月表现有所提升。当前市场风格成长向价值切换切换，大小盘风格略偏向大盘，但是市场热点进一步分散、市场成交活跃度显著上升，市场波动率维持在高位，市场中性策略选股端继续好转，对冲端股指期货转为轻度贴水，成本端压力依旧较小。

图8：股指期货基差走势图

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

图9：市场中性策略累计收益率

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

有效样本中市场中性策略总体平均收益率1.73%，中位数收益率为1.07%。由图10，表7可以看出，市场中性策略产品的收益率多集中在[0.02%,2.38%]。

图10：2022年11月市场中性策略基金产品收益散点图

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

表7：2022年11月市场中性策略基金产品收益情况

数据来源：私募云通CHFDB，统计日期：2022-11-30

2.4 分规模管理人业绩表现

从收益表现来看11月份不同规模私募管理人的正收益比率较上月均有提升，正收益比率分布在70%上下，其中百亿私募管理人收益稍领先，正收益比例为83.29%，平均收益率为6.03%同样处于领先地位；大型私募管理人，正比例收益占比77.98%，平均收益率为3.66%；中大型私募正收益比例69.78%，平均收益率为3.45%；微型私募管理人也交出不俗的成绩，正比例收益为69.94%，收益平均数为4.51%。整体看来受市场行情好转的影响，各规模区间的业绩收益均有回温

表8：私募管理人按规模收益分布

数据来源：云通CHFDB，统计日期：2022-11-30（根据管理人旗下产品等权平均）

2.5 百亿级私募机构业绩表现

私募业绩分化，前海玖瀛资产业绩领跑百亿私募

云通数据显示，截至12月14日，百亿私募共106家，“明星基金经理”备案的私募投顾，运舟私募总规模从0到百亿级仅用了三个月时间，周应波管理的运舟成长精选1号、运舟成长精选2号两只私募产品共出现在八家上市公司的前十大流通股东名单中。

截至11月底，今年以来有业绩更新的百亿私募共有95家，今年以来平均收益为7.81%，同期沪深300下跌23.57%，其中21家百亿私募取得正收益，包括宽德投资、前海玖瀛、上海佳期、洛肯国际、展弘投资、思勰投资、致诚卓远投资、旌安投资、黑翼资产、颀臻资产、合晟资产、半夏投资、金锝资产、艾方资产、九章资产、仁桥资产、衍复投资、一村投资、远信资产、幻方量化。

截至11月30日，百亿私募收益冠军为宽德资产，该管理人在7月份晋级新锐百亿私募，8月至9月蝉联收益冠军深圳前海玖瀛资产管理有限公司成立于2015年2月，专注于通过宏观对冲投资理念，运用多资产多策略的投资方法为投资者创造稳健收益，公司核心团队拥有多年证券市场研究及投资经验，在宏观策略、复合策略、大类资产配置方向具有突出的投研及产品管理能力。

表9：百亿级私募名单及存续在管产品数量（2022.11）（剔除产品规模是股权类的私募机构）

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数据来源：根据公开数据整理，如有出入请联系我们～

三、十一月市场行业要闻

1.新一届私募、海外基金金牛奖榜单公布

11月7日，在中国证券报社主办的“创新机开新局启新程”2022金牛资管高峰论坛上，第十三届中国私募金牛奖、第六届中国海外基金金牛奖两大金牛奖榜单公布。最能体现金牛私募成色的，要数五年期股票策略的两个奖项。在本届评选中，“五年期金牛私募管理公司(股票策略)”奖项花落海南进化论私募、深圳望正资产、上海睿郡资产、上海高毅资产、上海趣时资产、北京源乐晟资产、相聚资本、广东睿璞投资、上海大朴资产9家私募机构，而“五年期金牛私募投资经理(股票策略)”则被高毅资产的邓晓峰、远望角投资的曾实等9人摘得。另外，第六届中国海外基金金牛奖榜单显示，10只海外中国基金、6家海外私募管理公司和5位投资经理在市场的考验和同业的竞争中脱颖而出。（中国证券报 2022-11-07）

2. 今年以来私募行业自购规模已超30亿元

保银投资11月23日公告表示，公司计划于本年度以自有资金及员工资金合计1亿元人民币申购公司旗下管理的基金产品。与此同时，截至目前，保银集团（公司控股股东）及公司内部资金占比已超人民币和美元基金总管理规模的20%。

据不完全统计数据显示，截至11月23日，2022年以来，共计有22家私募机构发布自购公告，合计自购金额约30.76亿元。其中12家私募自购金额在1亿元及以上，单家私募最大自购金额约为10亿元。私募自购的阵营中，百亿私募为自购主力军，今年来共有15家百亿私募合计自购总金额约28.08亿元。

公开信息显示，11月1日，百亿私募睿郡资产宣布，自2022年9月以来，公司及员工累计出资超过6000万元追加申购旗下基金。这是继今年5月6日公司管理合伙人、首席研究官董承非拟认购不少于4000万元新基金以来，睿郡资产的又一次自购行动。

此外，10月28日，思勰投资发布公告称，公司拟以自有资金、合伙人及员工个人资金追加申购旗下基金，金额不低于1亿元。同时，公司承诺在未来一年的任何时点，公司自有资金、合伙人及员工个人资金持有公司产品在多头类策略上不低于3亿元，在其他类策略上不低于1亿元。

量化私募机构宏锡基金也在10月17日公告宣布自购5000万元。宏锡基金在公告中表示，坚定看好中国期货及衍生品市场的长远发展，对量化CTA策略充满信心。（中国证券报 2022-11-23）

3. 基金业协会规范私募投研！要求建立防控内幕交易等机制

中国证券投资基金业协会（下称“协会”）近日向私募管理人下发《关于规范私募证券基金管理人开展投资研究活动的通知》（下称“通知”）。协会在《通知》中要求私募证券基金管理人建立防控内幕机制，加强对调研活动的管理。

此外，协会还对私募投研相关活动提出了多项禁令，包括不得将调研纪要违规对外发布或提供给客户等。

《通知》首先明确，相关证券投资、研究活动指私募基金管理人为受托管理的私募基金进行投资分析、决策、交易或者向客户提供投资咨询建议的活动，包括参与上市公司调研、路演和研究分析外部研究报告、撰写内部研究报告、召开投研交流会议等活动。

协会在《通知》中要求，私募证券基金管理人应当遵循法律法规和自律管理规定，加强合规管理，健全内部控制，防范利益冲突，切实维护客户合法权益，针对公司证券投资、研究活动建立全面的防范内幕交易机制，并将相关机制纳入公司内部控制体系。应当结合行业特点和公司实际情况，制定专门的防控内幕交易制度，定期评价防控内幕交易机制的有效性，并根据法律法规的变化和管理内幕信息的需要及时调整、完善。

《通知》同时称，私募证券基金管理人应当忠实客户利益。应当加强对投研活动的规范，保证信息来源合法合规，研究方法专业严谨，分析结论客观合理，投资决策独立审慎。应当建立调研活动的管理制度，加强对调研活动的管理。

协会在《通知》中还明确了多项禁令，包括不得为公司及其关联方的利益损害客户利益，不得为调研企业及其利益相关者的利益损害客户利益。禁止投研人员主动打探内幕信息，禁止传播虚假、不实、误导性信息，禁止从事或者参与内幕交易、操纵证券市场活动。在调研活动中，私募基金管理人相关人员应当事先履行所在机构的审批程序，不得主动寻求上市公司内幕信息或者未公开重大信息；被动知悉的，应当对有关信息内容进行保密，并及时向所在机构的合规管理部门报告；上市公司调研纪要仅供内部存档或撰写研究报告使用，不得违规对外发布或提供给客户。（证券时报  2022-11-19）

四、十一月私募市场投资观点

1.星石投资：价值已现，优化结构

未来政策的展望，我们认为依旧是集中在疫情和地产两个方面，也就是内需低迷的核心影响因素。目前内需的政策力度是在不断加大的，而且在外需压力加大的情况下，内需政策力度会进一步加大，内需的恢复可能会从量变转向质变。我们认为内需的转机即将来临，内需政策力度的加大最终会体现到基本面上来。

结构上，过去一年股市的主要驱动是外需，当 2021 年上半年国内经济和国内收入增速见顶时，海外收入增速还处于一个相对比较景气的状态，海外收入在过去一年对上市公司收入增长是一个非常重要的驱动。对应到市场表现来看，2021 年 1 季度以来超额收益比较显著的行业集中在两方面，其一是电力设备、有色金属、基础化工、汽车等海外营收占比超过 A 股平均值且为海外收入增速比较快的行业，其二是煤炭、公用事业、石油石化等海外收入占比较高、与海外价格联动较强、受益于欧洲能源危机的行业。而和内需相关的消费、投资整体上表现较为低迷，行业的表现也比市场落后一些。如果后续外需的增速放缓，我们认为前期占优的行业回吐超额收益的情况是可以预期到的。

通过过去几轮稳内需政策强化后表现占优行业及类别的总结，我们认为这轮外需转弱之后市场结构会发生变化。稳增长政策发力都会有一个加杠杆的过程，可能集中在居民部门、企业部门，也可能集中在政府部门。出现集中加杠杆的行业表现可能会更好一些，但综合来看消费等内需相关的表现是比较好的。目前政府部门加杠杆的迹象已经是比较明显了，企业加杠杆还在继续，基建投资和制造业投资也保持了较高的增速。整体上，我们认为在内需经济逐步企稳之后，消费类别的表现也是比较好的。

目前我们关注的行业集中于航空旅游、医药、物流、传媒互联网等，其他行业也同时保持积极关注。这些内需行业的长期逻辑都是相似的，即竞争格局的改善。同时，中期上也存在驱动，中期需求端将从目前低迷的状态逐渐向上恢复。虽然力度现在可能存在预期差，但方向是较为明确的。叠加这些行业都处于历史最低估值，市场预期普遍不高，我们认为这些行业的收益风险比是非常高的。

2.磐耀资产：美联储加息、民营房地产资金链、防疫政策均出现较为积极明显的改善信号

明年展望整体上看，相比于18年，消费当前整体面临的压力还是更大的，一方面是经济本身处于新旧动能转换的关键期，另一方面疫情也在不断对消费场景产生扰动，但是随着近期压制消费的核心因素在逐步化解，我们相信消费的长期底部正逐步出现，在市场悲观的时候需要乐观一些，但是在短期指数快速反弹之后，在乐观中也需要保持一份清醒，消费信心的恢复并非一蹴而就，疫情管控边际放开后消费的恢复情况也需要持续关注。

展望明年，结合估值以及基本面角度，指数层面消费可能难以演绎19年初那波轰轰烈烈的估值修复行情，但是整体消费也不会缺乏结构性机会，一方面前期受制于疫情管控的标的如餐饮、服务类等标的有望迎来长期拐点，另一方面也积极关注潜在新渠道、新产品、新消费场景等具备“新“独立逻辑的黑马标的。

3.源乐晟资产：以半年左右维度来看，后续存在预期修复的可能

A股市场在经历了诸多国内外宏观因素扰动下，我们认为国内经济开启.了下一个五年的增长，10月份是市场的一个转折点。

由于通胀的粘性，9 月份 CPI 又超预期。市场对这个问题还是非常担心。但拉长一点时间看，有几个事情是确定的。第一，长期来看美国是很难承受 4%以上的国债收益率，这样的高利率肯定会逐步把需求降下来，所以目前的高利率水平肯定会回落，不确定的是经济要付出多大的代价。第二，加息带来的金融风险也在逐步增加，英国养老金抛售资产等事件都表明，在高利率水平上越来越多的重要机构已经难以承受。10 月中旬以来，美债收益率也一度极速攀升。目前市场预期，在 11 月份加息 75bp 之后，美联储可能还会再加息 100bp 左右的水平，预计可能是今年的 12 月份和明年的 2 月份，最终加到 5%的联邦基金利率的水平。这意味着，只要通胀没有进一步超预期，可能未来半年内加息过程就将结束。只要让市场能够看到顶在哪里，并且明确了时间节点，市场将会在定价中体现，这一风险或许会提前释放完毕。

同时，从过去来看，中国证明了自己拥有货币政策的独立性，蒙代尔不可能三角中我们选择了浮动汇率、资本管制和独立货币政策。独立货币政策很重要，只要把经济保住了，中长期才能保住汇率。所以相对来说，由于我们有独立的货币政策，中国境内资产受美联储加息周期的影响相对来说更间接一些，主要影响是通过沪/深港通这一管道体现影响。但在流动性相对宽松的背景下，为什么 A 股市场却出现了明显的调整，关于这一点，有学者的结论是居民增加了储蓄等低风险资产的配置比例，同时降低了股票、基金等风险资产的比例。

总体来看，我们认为美联储加息周期或许即将进入尾声，这对中国资产的负面影响未来有可能得到修复。自去年底，市场就在期待稳增长的效果。客观来说，今年遇到的额外挑战很多，包括疫情的影响，俄乌战争导致全球能源供应紧张的同时也对全球通胀造成了很明显的影响，地产行业的下行幅度等。但今年政策方面还是做了不少努力的，特别值得一提的是央行上缴财政一万亿这种比较罕见的行动。相关报告里明确指出“发展是第一要务”，只是现在发展和安全需要统筹考虑，用有些人士的分析其实就是从原来把经济作为“唯一”的目标变成了现在“第一”的目标。经济依然重要，只是目标更加多元。我们认为新一届班子或许会更早介入政策制定执行的过程，或许稳增长的力度会更大。9 月中长期贷款增速已经开始有好转迹象，我们需要观察这一数据的持续性。关于疫情防控政策，市场现在已经没有明确时间表的预期，或许也存在向上的修正的可能性。

总体来看，半年左右维度上，市场对这几个问题的看法已经隐含了比较悲观的预期，后续存在向上修复的可能性。目前 A 股和美股有些类似，估值下修的过程应该基本结束，但现在还在释放盈利下修的压力之中，等盈利下修完成，整个市场的底部就更加扎实，我们预计这一过程即将结束。如果上述的悲观预期得到修复，经济和流动性见底的话，市场向上的空间将会较大，我们相信柳暗花明终有时。

4.半夏投资：本轮债券市场的异动不会影响股票震荡慢牛的格局

在短期来看，债券市场的波动放大是因为前期加杠杆买短债的交易拥挤，市场的变化容易放大，净值化以后，相应产品的被赎回，进一步放大了波动，形成踩踏。短期对于股票市场的影响，来自二级债基，固收加理财等股票债券混合类产品的存在，如果赎回比例大，有可能会导致被迫抛售一部分股票类资产。对市场形成一定压力。但首先，目前央行已经出手，债券市场已经恢复稳定，踩踏赎回循环不会进一步放大，仅有一定余韵。

另外，由于股票市场的场内资金仓位很低，比如私募基金，保险公司等，在强力的宽信用政策，房地产政策，疫情政策放松的大的政策拐点之下，场内资金有足够有动力，也有足够的空间增加股票仓位，这部分加仓能够抵消二级债基和固收加产品的短期抛盘。从7月开始的股票市场的大幅调整，很大程度来自于对于政策以及人事安排的过度悲观解读。

当前疫情防控政策已经有了较大的改善，房地产政策也强力出击，最近领导人在相应的外交场合的表态，也让市场重新感受到开放包容的氛围，市场有条件先进行一定的估值修复。到目前为止，可以认为基于预期和情绪修复的市场上涨基本到位，市场可能会震荡一段时间。随着当前的强力宽信用以及房地产政策等逐步执行，相信过1-2个季度，经济有望企稳回升，从而驱动股票市场的进一步上行。

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