消费的拐点基本上出来了

作者：沧海一土狗

题图：沧海一土狗微信公众号

今天统计局公布了9月的社零数据：

中国9月社会消费品零售总额同比增长1.1%，预期增0.7%，前值增0.4%。

这份数据是高于预期的。

如上图所示，机构们的预期在0.6%，理由是“中秋假期错位效应提振”，但是，实际数据在1.1%，大幅高于机构预期。

目前，汽车销售对社零的拖累十分严重。如果我们剔除汽车的数据，那么，社零数据表现更加亮眼，增速在3.9%，较前值提高了1.4%。

此外，餐饮口径的修复更加明显一些，8月的同比增速在1.1%，9月的同比增速在2.1%，修复了大概1%。

那么，为什么要给这份数据以一个“消费的拐点基本上出来了”的判定呢？？这还取决于对宏观格局的判断：当下内需不振的问题在于现金流量表。

在《关于三角债和经济运行中的账期问题》一文中，我们讨论过这个问题，它的微观映射是：一个包工头干了活儿，但是，拿不到工钱。

GDP核算只统计了包工头是否干活，GDP结构才揭示包工头是否拿到工钱。

如上图所示，从规上应收账款平均回收账期的角度来看，当下整个国家的现金流量表处于很差的状态，大家的手上一堆应收账款，严重阻碍了经济循环。

一个人的消费情况，既要考虑收入，还要考虑收入的支付账期。

当然，“现金流量表恶化”的原因很复杂，其中一个很重要的原因在于：较高的美债利率。

如上图所示，从两年美债利率的视角观察，今年两年美债利率最高升了150bp，相当于加息了6次。然而，我们是一个出口占比很大的国家，外围的高利率，会显著地拉长我们外循环的周期，从而拉长整个经济循环的周期。

如果我们把人民币美元外汇掉期点作为外循环周期的代理变量，那么，我们会发现，外汇掉期点从去年年末的1.61%一度攀升到高点的3.19%，接近翻了一倍，并且，这个高点正好落在今年的9月份。

外循环周期拉长才是内需的最大阻力，但是，它比较隐蔽，因为它作用在一个不明显的维度上。

为了对冲外围不利因素，下半年政府出台了一系列支持内需政策，包括但不限于：

2026年8月7日，北京楼市新政落地；

2026年8月20日，上海楼市新政落地；

2026年8月28日，现房销售新政落地；

2026年9月10日，国务院办公厅发布《国务院办公厅关于加强中小企业回款难问题治理有关工作的通知》；

2026年9月20日，新版《住房公积金条例》落地；

2026年9月29日，居民购房贷款贴息政策落地，同日，央行把“六张网”纳入PSL支持范围；

总的来说，这些政策的落脚点在于缩短内循环的账期，以此来对冲外部不利因素对外循环账期的拉长。

除此之外，人民币汇率的持续升值也有利于缩短外循环的账期：

综合各方面因素，我们可以通过经济循环的周期把所有因素统一起来：

如上图所示，一方面是拉长账期的增量力量——不断攀升的美债利率；另一方面是缩短账期的增量力量——内需政策以及汇率政策。最终，我们在9月份，即不利因素的峰值，观察到了内需指标的好转。

1、不利因素的峰值

2、内需数据的边际改善

因此，我们才会得出一个结论——“消费的拐点基本上出来了”。

那么，为什么要用“基本上”这个修饰词呢？？这是因为，两年美债利率大概率已经进入顶部区域，但是，也存在一定可能性再度冲新高。

综上所述，只要两年美债利率不继续大幅攀升，那么，国内消费的拐点已经出来了。

最后，我们可以用会计的三张报表给一个结论，主流财经媒体过于习惯用资产负债表和利润表的视角来看问题，所以，大家言必称数量；但是，这一次我们的问题在于现金流量表，即收入的质量，这需要大家从内外循环周期或者账期的角度看问题。

从利润表的角度来看，中国人很勤奋，生产能力一旦问题没有，今年前三季度的GDP增速在4.6%；但是，从现金流量表的角度来看，收入质量很差，给的都是白条，不是硬邦邦的现金，所以，消费很差。

因此，当下的内需问题只是疥癣之疾，并非心腹大患，只要把“三角债”的问题清理掉，内需自然而然就恢复正常了。那些天天拿着“资产负债表问题”说事儿的人，纯粹是不懂装懂的应声虫。

ps：数据来自wind，图片来自网络