买指数增强，为什么大家还是想择时？

作者：别看净值

题图：别看净值微信公众号

从5月份以来，跟投资人聊天有一个明显的感受。就是现在对指数增强，量化选股这些产品的态度，开始变得越来越谨慎了。

原因也很简单。

去年以来市场已经涨了不少了，市场的点位已经不算低了，估值也很难说便宜。

大家很自然就有一些想法：现在是不是一个好的买点？要不要做一些止盈的动作？

但是比较有意思的是，市场上还有一个很强的声音，不少博主都有在讲“不要择时”，“长期持有”，“普通投资者不要想判断市场了”。

指数增强，量化选股这几年也给投资者赚到钱了，“不要择时”的理解大家也听了很多年了，那为什么投资者现在还是想着要择时呢？

先换位思考一下

很多机构喜欢把投资者想择时的想法简单对等于短视，投机或者不成熟。

把问题简化成“投资者喜欢追涨杀跌，所以需要教育他们长期持有”。

但是如果换位思考一下，为什么有相当一部分的投资者最后没有接受这个理念呢？？

我认识的投资人里面，有不少人的投资经验其实很长，有从08年就开始接触私募基金的，而国内私募基金正式阳光化，是2014年之后的事情了。

跟大家交流下来，大家有择时的想法原因很简单，他们不想自己的资产坐“过山车”。

他们其实听“长期持有”，“不要择时”已经听了很多次了，但是现实经历并没有给他们什么正反馈。

理论很丰满，现实很骨感

理论上，长期持有是一个非常好的办法。市场长期是向上的，加上管理人长期创造超额收益，短期波动就不重要。

但是大家的真实经历是：

• 下定决心长期持有了，就遇到一轮大跌。

• 相信某个长期优秀的管理人，结果经历了业绩变脸。

• 说服了自己不要择时，产品3年持有下来，一轮过山车，最后收益一般般。

所以很多投资人的真实反馈不是“长期持有果然好用”，而是“我是不是高位接盘了”，“下一次我要挑一个好的买点”。

A股的周期性强，不同买卖位置收益差异大

上个月看到雪球有个基金经理分享过一张图。

从长期维度看，中国相对有竞争力的产业主要集中在制造业，美国最有竞争力的产业则更多集中在科技行业。

过去二十年，如果单看国内制造业指数和美国纳斯达克指数的长期表现，两者的差距并没有很大。

资料来源：雪球

但这张图真正值得关注的，不只是长期收益，而是中间的持有过程。相比之下，A 股的持有体验明显更颠簸，背后一个重要原因，就是周期性更强。

A股现在大概有5500多家上市公司。按照证监会行业分类，其中大约3900家公司属于制造业，占比接近70%。而制造业里面，又有相当一部分是重资产行业。

数据来源：Tushare

重资产行业有一个很典型的特点：天然会遇到产能和供需的周期。

景气度好的时候，企业扩产、资本开支增加、盈利上行；供给上来之后、需求放缓，行业又会进入价格下行、利润收缩、产能出清的阶段。

这就让很多公司自身的财务表现就有比较强的周期属性，叠加一部分市场的不成熟，估值波动很大。

就让投资者在不同位置买卖对最终的收益影响很大。这也是为什么相当一部分投资者，长期下来会自然有想择时的想法。

投资看的是未来，不是后视镜

这里可能有人会说

过去几年买指数增强，投资者最终赚到的主要是 Alpha，指数本身的涨跌并没有那么重要。既然超额收益足够强，那投资者过度关注指数点位、想着择时，反而是看错了重点。

从过去几年的数据看，这个说法并没有什么毛病。

数据来源：火富牛，火富牛中证1000精选指数

过去几年，不少指数增强产品确实创造了比较可观的超额收益。在整体指数表现相对一般的背景下，很多产品最终的收益，有相当大一部分来自超额贡献（接近90%），而不是指数本身的 Beta。

但问题在于，这是一种典型的后视镜归因。

站在今天回头看，过去几年指数增强收益主要来自 Alpha，这个结论当然很清楚。但是投资者真正面对的问题，从来不只是解释过去为什么赚钱，而是判断未来还能不能继续这样赚钱。

类似的逻辑，其实上一轮“价值投资”大牛市也出现过。

当时也有不少管理人的表现远超指数。按照数据来算，超额的部分同样接近90%。那个阶段，大家也很容易得出一个结论。

数据来源：火富牛，当年很火的头部公募基金2016-2021

“只要管理人是“价值投资”，选出最好的公司持有，市场短期波动不重要，长期持有就可以了。”

但是后来发生了什么，经历过那一段周期的投资者应该都还有印象。

所以，今天讨论指数增强和量化选股也是一样的。真正摆在投资者面前的难题，并不是解释过去发生了什么，而是判断未来还会不会继续发生。

国内私募行业已经发展了10多年，我接触的投资人中，有不少已经非常有经验。

最近2年，量化行业整体经历非常明显的规模扩张，规模成倍上涨，目前大家知道TOP5的公司，基本上是奔着千亿以上规模迈进。行业里也有大量机构快速冲到来百亿规模以上。

这个时候有投资人开始去思考一些择时的问题，可能并不是短视，也不是不成熟。而是他们有经验之后，开始有了一些风险意识。

这其实比“闭着眼睛用过去几年的结果，去证明未来啥都不用干的”要强不少。

不能为了长期持有而长期持有

当然，如果投资者预测这个市场长期向上，管理人未来仍有创造大幅超额的能力，也能接受中间可能出现的回撤，那么长期持有当然是一个合理的选择。

但问题在于，长期持有不能等同于“不用思考/不用操作”。

买指数增强，同样需要想想：

• 当前市场位置是否合适？
• 驱动市场的因素什么？是否还能延续？
• 过去管理的超额还能不能延续？
• 如果出现巨大回撤，自己是否真的能够承受？

这些问题，并不会因为一句“不要择时”就自动消失。

大家还是要根据当下的具体情况，做事前判断和事后跟踪。

所以指数增强的投资者有择时的想法并没有什么错，真正应该小心的反而是把一些简单的投资原则当成“不用思考”的教条。

图片来源：李录｜北大光华价值投资课程