柏基（Baillie Gifford）的中国市场投资观

作者：子弹列车Bullet Train

题图：子弹列车Bullet Train微信公众号

柏基（Baillie Gifford）是全球知名的资产管理机构，尤其在长跑型成长股遴选这个领域，一直是风向标一般的存在。

他们官网更新的投资分析文章，大多是颇具深度的精品内容，我几乎是每篇必看。

最近柏基更新了旗下重要基金的季度投资策略，加起来有接近20篇。这些文章零零散散地提到了中国市场，本文做个统一整理。

关于中国市场的观点

1、尽管身处关税风波的中心，但中国市场在2025年第二季度展现出良好的韧性。这种韧性主要得益于三个关键支撑因素：国内政策支持、创新驱动增长、消费逐步复苏。

2、全球增长最快的公司有三分之一以上在中国。然而，中国股票市场目前仍然以比发达市场低40%的估值交易。

3、聚焦中国国内市场。中国的零售销售额是对美出口的10倍。对于中国公司而言，国内的政策和经济活动，远比关税影响更值得关注。柏基投资组合中的多数持股公司，其大部分收入来自国内市场。（这一点和之前那篇《不受关税战影响的行业和公司》里面提到的内容一致，柏基更加关注那些收入来自本土的公司）

4、中国的创新模式是先重数量、再精炼质量，这使得公司能够根据客户反馈快速学习和适应。在电池、电动汽车、工业自动化和机器人等行业都看到了这种迭代。宁德时代（CATL）和美的（Midea）就是这种创新模式的范例。

5、对中国生物技术突破颇有兴趣，认为下一个畅销的抗肿瘤药物可能出现在中国。

投资了哪些中国公司

境外的共同基金管理人可以在季报里面讨论个股。下面是柏基的中国股票持仓和观点（不分顺序）：

宁德时代 (CATL)：投资组合中对美（业务）敞口较小的公司之一。宁德时代是中国电动汽车相关公司从本土冠军走向全球领先的典型代表，拥有稳健的策略来缓解关税风险。

美的集团 (Midea)：与宁德时代类似，美的也是投资组合中对美敞口较小的公司。

比亚迪 (BYD)：尽管比亚迪面临地缘政治紧张，尤其是与美国的关系带来的压力，但它被视为一个具有全球竞争力的工业巨头。公司的垂直整合、电池技术和规模使其拥有定价灵活性和成本优势，这是少数公司能匹敌的。虽然美国关税限制了其在美国的市场，但比亚迪已在东南亚、拉丁美洲和欧洲取得了显著进展。柏基认为，以比亚迪为首的中国电动汽车制造商有望在未来几年主导全球南方国家（以及美国以外的发达市场）的电动汽车普及。其技术和成本领先地位使其最近成为全球最大的电动汽车制造商（按收入和销量计算），且自投资以来股价表现良好。

腾讯 (Tencent)：腾讯致力于将微信打造成中国最强大的AI Agent。其小程序生态系统（已有2000万中小企业在其上开发了软件）在支持AI应用方面具有独特的优势。

网易 (NetEase)：网易在Q2表现突出。其强劲的盈利和成本控制帮助股价上涨，并得益于自研游戏的持续成功。

拼多多 (Pinduoduo / PDD Holdings)：尽管近期拼多多面临电商和外卖领域竞争加剧，导致股价走弱，且最近季度盈利增长放缓，并因地缘政治紧张，尤其是与美国的关系而面临压力，但柏基认为其核心业务仍主要集中在中国消费者，其游戏化、成本高效的市场模式仍有巨大的增长空间。尽管Temu在海外市场（尤其美国）的成功带来了一定的贸易敞口，但公司在国内的运营引擎是其长期潜力的基石。

美团 (Meituan)：面临与拼多多类似的地缘政治紧张和竞争压力（如京东强势进入外卖领域）。然而，柏基认为美团展现了中国国内创新的深度。作为本地服务领域的领导者，美团正在构建一个深度融入数亿人日常生活的实时商业生态系统。尽管竞争激烈，但美团所建立的规模、覆盖范围和网络效应难以复制。这是一家在全球最复杂市场之一执行高频、重物流模式的企业，其优势会随着时间推移而增强。

泡泡玛特 (PopMart)：作为一家玩具设计公司，泡泡玛特近期对基金业绩做出了贡献。其玩具角色Labubu已在全球范围内成为一个成熟的Z世代明星。

长江电力 (Yangtze Power)：Q2新增持仓。该公司是中国具有战略重要性的水电运营商。它为投资组合带来了真正差异化的敞口，同时提供了两位数的总回报。

天齐锂业 (Tianqi Lithium)：Q2新增持仓。该公司拥有全球成本最低的锂矿之一。

提示：上面这些股票持仓观点来自几个不同的投资团队和投资组合。

对中国银行股的看法

除了以上几点之外，柏基在“China Q2 investment update”里面提到：

What ties all of this together is speed, scale, and innovation. So, we're confident in the portfolio's exposure to China's new growth drivers, but we're also aware of what we don't own. The portfolio's underweight in state-owned banks has been a detractor to performance, and we're actively reviewing this sector. Our regular review with the risk team also highlighted that the portfolio is overwhelmingly positioned for an optimistic growth outlook in China. We believe balancing towards a barbell approach may be warranted in this context.

翻译：前期错过了国有银行，现在正在积极评估这个板块。柏基的风控团队认为，只看成长股，似乎对中国的经济增长前景有点过于乐观，因此，“采用杠铃式配置以实现平衡或许是必要的。”

一直以来，海外资金对于中国的央国企股票并不十分感兴趣，这里的原因不难想象。但是柏基的态度转变，可能代表了部分外资的想法。这家管理人是基本面long-only策略为主。